Совокупная факторная производительность: остаток, который объясняет рост

Совокупная факторная производительность (СФП, в англоязычных источниках TFP) — это та часть роста выпуска, которую не удалось объяснить ни увеличением числа занятых, ни наращиванием капитала. Экономист берёт производственную функцию, подставляет в неё труд и капитал, смотрит, сколько выпуска они должны были дать, — и сравнивает с фактом. Разница и есть СФП. Это не отдельный ресурс, который можно купить или сосчитать на складе: это остаток, «то, что осталось необъяснённым». Отсюда его второе имя — остаток Солоу, по фамилии автора модели роста, за которую он получил нобелевскую премию. Для инвестора СФП важна не как самостоятельная цифра, а как индикатор того, за счёт чего именно растёт экономика: за счёт вливания ресурсов — или за счёт того, что из тех же ресурсов начали получать больше.

Как считается остаток

Механика проста по замыслу и капризна в исполнении. Берётся выпуск (обычно ВВП или валовая добавленная стоимость отрасли), берутся затраты труда — лучше в отработанных человеко-часах, а не в головах, — и запас основного капитала. Труд и капитал взвешиваются по их долям в доходе: сколько из созданной стоимости достаётся зарплатам, а сколько — прибыли и амортизации. Полученная «объяснённая» динамика вычитается из фактической, и остаток относят на СФП.

Каждый шаг здесь — источник спора. Запас капитала никто не наблюдает напрямую: его накапливают из инвестиций и списывают по предполагаемой норме износа, а норма износа — это допущение. Загрузка мощностей меняется по циклу: в кризис заводы стоят, капитал формально на балансе, выпуск падает — и СФП «падает» вместе с ним, хотя технологии никуда не делись. Качество труда тоже меняется: работник с высшим образованием и работник без него в статистике часто одинаковы. Поэтому корректный расчёт СФП всегда сопровождается длинным списком оговорок, а разные исследовательские группы получают для одной страны заметно разные ряды.

Что на самом деле попадает в остаток

Название обманывает: «факторная производительность» звучит как синоним технологии, но в остаток стекается всё, что не учтено явно. Туда попадают технологический прогресс и распространение уже известных технологий; качество управления; эффективность перераспределения ресурсов между фирмами — когда труд и капитал перетекают от слабых компаний к сильным, выпуск растёт без роста затрат. Туда же попадают качество институтов, транзакционные издержки, состояние конкуренции, доступ к внешним рынкам и импортному оборудованию. И туда же — ошибки измерения.

Отсюда практическое правило чтения: рост СФП сам по себе ничего не объясняет, он лишь сообщает, что объяснение нужно искать. Полезен не уровень остатка, а его разложение по отраслям и по времени. Когда остаток растёт в обрабатывающей промышленности и стоит в сырьевом секторе, это разговор об одном; когда картина обратная — о другом.

Почему это касается инвестора, а не только экономиста

Связь с рынком идёт по нескольким каналам, и все они долгосрочные.

Первый — прибыль компаний. Устойчивый рост маржи в масштабе экономики возможен либо за счёт цен, либо за счёт того, что на единицу затрат производится больше. Первое ограничено спросом и конкуренцией, второе — это и есть СФП. Проверять это удобнее не по макрорядам, а по самой отчётности: динамика выручки на работника и отдача на вложенный капитал в отчётности эмитентов — это отраслевая проекция того же вопроса.

Второй — процентная ставка и доходность длинных облигаций. Реальная ставка в долгом периоде тяготеет к темпу роста производительности: если экономика способна давать больше отдачи на капитал, капитал стоит дороже. Именно поэтому спор о производительности всегда рядом со спором о справедливом уровне доходностей — смотреть за ним стоит на кривой ОФЗ и шире по долговому рынку.

Третий — способность платить акционерам. Компания, которая растёт только за счёт наращивания активов, финансирует рост из той же прибыли, из которой платит дивиденды. Компания, растущая за счёт эффективности, этого выбора избегает. Практическая проверка — устойчивость выплат во времени, а не разовая щедрость: дивидендная история и календарь выплат показывают, кто держит режим, а кто платит по случаю.

Как читать новости и сообщения о производительности

СФП — величина, которую пересматривают. Первые оценки выходят с лагом и потом уточняются вместе с ревизией ВВП и капитала. Поэтому резкие выводы по свежей публикации почти всегда преждевременны: разворот тренда подтверждается не одним выпуском данных, а пересмотренным рядом.

Полезная привычка — сверять макросюжет с корпоративным календарём: заявления о технологическом рывке проверяются через капитальные затраты и их отдачу, а те раскрываются в отчётности. Даты публикаций и корпоративных событий собраны в календаре событий, а поток сообщений — в ленте новостей.

Ограничения, о которых стоит помнить

СФП не измеряет благосостояние, не говорит о распределении дохода и плохо ловит качество новых товаров и услуг. Она особенно ненадёжна в отраслях, где выпуск трудно измерить: в услугах, здравоохранении, государственном управлении. Она чувствительна к фазе цикла и почти бесполезна на горизонте одного квартала.

И честная оговорка: готового ряда совокупной факторной производительности по России в данных площадки нет — здесь публикуются рыночные и корпоративные данные, а не макростатистика. Оценки СФП нужно брать у их первоисточников (национальная статистика, центральный банк, международные организации), а данные площадки использовать для проверки того, как макрокартина проявляется в конкретных бумагах — в акциях, фондах и отчётности. Определения смежных понятий — производственная функция, отдача на капитал, реальная ставка — собраны в словаре.