Капитализация процентов: в тело долга или в стоимость актива

Капитализация процентов — это отказ от денежной выплаты в пользу увеличения базы. В корпоративных финансах у термина два разных адреса. На стороне обязательства начисленные проценты присоединяются к основной сумме долга, и следующий период считается уже от увеличенного тела. На стороне актива проценты по займу, взятому на создание долгого объекта, включаются в его первоначальную стоимость и потому не попадают в расходы текущего периода. Механизмы разные, отчётность реагирует по-разному, и путать их нельзя. Сразу уберём третье созвучие: рыночная капитализация компании к процентам отношения не имеет — это цена всех акций, и про неё отдельный разбор с free-float и термин Капитализация.

Проценты в тело долга: база, которая растёт сама

Обычный кредит устроен так: проценты начисляются и уплачиваются, тело долга стоит на месте. При капитализации проценты начисляются, но деньги не уходят — требование кредитора растёт. В следующем периоде ставка применяется к сумме, которая уже включает прошлые проценты. Это и есть сложный процент, только работающий против заёмщика.

Такая конструкция встречается в мезонинном финансировании и PIK-траншах, в реструктуризациях, где кредитор даёт передышку по денежному потоку, и в договорах с льготным периодом на время стройки. Экономически это не скидка, а перенос: заёмщик покупает кэш сегодня ценой большего погашения потом.

Скорость роста базы определяется не только ставкой, но и тем, как часто начисление присоединяется к телу и по какому правилу считаются дни периода. Здесь стоит заглянуть в базис начисления — одна и та же ставка при разном базисе и разной частоте даёт разный итог. Термин Базис начисления процентов объясняет, почему расхождение возникает.

Капитализация в стоимость актива: расход, которого нет в периоде

Второй смысл — учётный. Когда компания строит объект, который долго готовится к использованию, затраты по заимствованиям на этот объект разрешено включать в его стоимость. Российское ПБУ по учёту расходов по займам и кредитам и международный стандарт по затратам по заимствованиям сходятся в логике: проценты за период создания — часть цены создания. Детали порога, перечня подходящих активов и прекращения капитализации у стандартов свои, и в заметке к отчётности эмитент обязан раскрыть и сумму, и применённую ставку капитализации. Подробности механизма — в термине Капитализация затрат и в материале про капитализацию затрат.

Что это делает с цифрами отчётности:

• прибыль периода выше, потому что часть процентов ушла не в расход, а в актив;
• EBITDA выше тем же путём, а операционная рентабельность выглядит лучше, чем у конкурента с теми же займами и той же стройкой, но без капитализации;
• активы и будущая амортизация больше — расход не исчез, он отложен и растянут;
• в отчёте о движении денежных средств уплаченные и капитализированные проценты нередко показывают в инвестиционном разделе вместе с затратами на объект, поэтому операционный поток выглядит чище. Правила допускают разную классификацию, так что сравнивать компании по одной строке без сверки с примечаниями нельзя.

Чем это важно для ковенантов и мультипликаторов

Покрытие процентов — показатель, который капитализация деформирует сильнее всего. Если проценты ушли в стоимость актива или в тело долга, в знаменателе их может не оказаться, и нагрузка выглядит легче, чем она есть. Рейтинговые практики на это отвечают прямо: капитализированные проценты возвращают к процентным расходам и считают покрытие по полной начисленной сумме. Что именно считает ковенант — уплаченные проценты или начисленные — написано в документации выпуска, и формулировка там важнее общего правила. Термин Покрытие процентов даёт рабочее определение.

С мультипликаторами та же история: капитализация поднимает знаменатель EV/EBITDA, не меняя долг к лучшему, — поэтому бумага кажется дешевле. Почему в числителе стоит цена всего бизнеса, а не акций, разобрано в материале про мультипликаторы.

Как проверить руками

Порядок простой. Шаг 1 — найти в отчётности эмитента примечание о затратах по заимствованиям: там сумма капитализированных процентов за период. Шаг 2 — сверить процентный расход в отчёте о прибылях с начисленными процентами по кредитному портфелю: разрыв как раз и есть капитализированная часть. Шаг 3 — пересчитать покрытие и долговую нагрузку с возвращённой суммой и посмотреть, меняется ли картина качественно.

На стороне инвестора прямой аналог капитализации — реинвестирование. Купон по облигации или по ОФЗ приходит деньгами и сам в тело не присоединяется: эффект сложного процента возникает только если вы покупаете на него новые бумаги. У вклада с капитализацией присоединение делает банк. Разница существенная, и доходность к погашению по умолчанию предполагает реинвестирование, которого может не случиться. Для физического лица начисленный доход формирует налоговую базу по правилам 13 % — даже когда деньги остались внутри инструмента.

Остальные определения — в словаре площадки.