Die Sektoren des russischen Marktes: Woraus er besteht

Ein Sektor ist kein Branchenetikett, sondern eine Gruppe von Unternehmen, deren Umsatz von ein und derselben äußeren Bedingung abhängt. Deshalb beantwortet die Aufteilung des russischen Marktes nach Sektoren eine praktische Frage: Was genau muss sich in der Wirtschaft ändern, damit ein Wertpapier neu bewertet wird? Beim Rohstoffexporteur sind es der Wechselkurs und der Weltmarktpreis der Ware, bei der Bank und beim Bauträger der Zins, beim Stromnetzbetreiber die Tarifentscheidung, beim Einzelhandel die Realeinkommen der Käufer. Zwei Unternehmen aus verschiedenen Branchen können sich nahezu gleich verhalten, wenn hinter ihnen ein gemeinsamer Treiber steht, und umgekehrt: Nachbarn in der formalen Klassifikation laufen auseinander, wenn der eine seinen Umsatz in Fremdwährung erzielt und der andere in Rubel.

Was eine Auswahl von Wertpapieren zum Sektor macht

Das brauchbare Merkmal ist eine gemeinsame Geldquelle und ein gemeinsames Bündel von Risiken. Wenn die Veränderung einer einzigen äußeren Größe gleichzeitig den Umsatz der gesamten Gruppe verschiebt, handelt es sich um einen Sektor im wirtschaftlichen Sinn und nicht im Sinn eines Nachschlagewerks. Daraus folgt ein unangenehmer Schluss für das Portfolio: Eine Auswahl von Wertpapieren aus verschiedenen Branchen sieht vielfältig aus, kann aber wie eine einzige Wette aufgebaut sein – etwa wie eine Wette auf den Rohstoffzyklus, wenn Ölkonzerne, Metallproduzenten und Düngemittelhersteller darin nebeneinanderstehen. Diversifikation wird nach Treibern gerechnet, nicht nach Namen.

Export gegen Binnennachfrage – die wichtigste Trennlinie

Der russische Markt lässt sich bequemer nicht anhand der Branchenliste lesen, sondern danach, wo bei einem Unternehmen der Umsatz entsteht. Bei den Exporteuren von Rohstoffen und Metallen ist er an die Fremdwährung gebunden, während ein erheblicher Teil der Kosten und Steuern in Rubel anfällt: Eine Abschwächung des Rubels weitet die Marge mechanisch aus, ohne dass die physischen Mengen wachsen. Die Kehrseite ist die Empfindlichkeit gegenüber der weltweiten Nachfrage, der Logistik, den Exportzöllen und den Preisabschlägen, die nicht von der Qualität des Managements abhängen.

Die auf den Binnenmarkt ausgerichteten Unternehmen sind anders aufgestellt. Einzelhandel, Telekommunikation, Banken und Stromwirtschaft leben von Umsätzen in Rubel, und der Wechselkurs erreicht sie über die Kosten – über Ausrüstung, Importwaren und Software. Für sie ist eine Abschwächung des Rubels häufiger ein Nachteil als ein Vorteil. Wie das in konkreten Abschlüssen aussieht, lässt sich am einfachsten an der Übersicht der Veröffentlichungen im Bereich Finanzberichte nachvollziehen: Die Umsatzstruktur und die Aufschlüsselung nach Währungen sind dort besser zu erkennen als in jeder Nacherzählung.

Der Zins als zweite Trennlinie

Der Zins teilt den Markt beinahe ebenso stark wie der Wechselkurs. Eine Bank verdient an der Differenz zwischen dem Preis der Mittelaufnahme und dem Preis der Mittelvergabe, und eine schnelle Zinsanhebung trifft zunächst die Marge und anschließend die Qualität des Kreditportfolios. Ein Bauträger hängt von der Verfügbarkeit von Hypotheken und von den Kosten der Projektfinanzierung ab. Eine hoch verschuldete Industrie gibt für Zinsen das aus, was sonst an die Aktionäre geflossen wäre. Zum Vergleich: {{instrument:SBER}} und {{instrument:MTSS}} reagieren auf ein und dieselbe Zinsentscheidung über unterschiedliche Kanäle – über die Zinsmarge beziehungsweise über die Fremdkapitalkosten.

Wohin das Geld fließt, solange der Zins hoch ist, wird gesondert beschrieben – siehe Geldmarktfonds. Die Logik der Entscheidungen der Zentralbank, die diesen Hintergrund vorgeben, wird im Beitrag darüber erläutert, was die Bank von Russland steuert.

Staat, Tarif und Dividenden

Ein Teil der Sektoren ist so aufgebaut, dass ihr Umsatz nicht am Markt entsteht, sondern festgesetzt wird: Stromnetzbetreiber und Infrastruktur arbeiten nach einem Tarif, der genehmigt und nicht gehandelt wird. Für den Aktionär bedeutet das Vorhersehbarkeit im Tausch gegen eine begrenzte Obergrenze.

Der zweite staatliche Mechanismus ist die Beteiligung am Kapital. Dort, wo der Staat Großaktionär ist, wird die Ausschüttung an die Aktionäre zum Bestandteil des Haushaltsverfahrens, und die Dividendenpolitik eines solchen Unternehmens ändert sich aus einem anderen Grund als bei einem privaten. Die nächsten angekündigten Ausschüttungen finden Sie im Dividendenkalender: {{dividend_calendar|limit=5}}

Warum Multiplikatoren nur innerhalb eines Sektors verglichen werden

Bewertungskennzahlen sind nur in den Grenzen eines Sektors sinnvoll, weil hinter ihnen Zahlungsströme von unterschiedlicher Natur stehen. Vergleichen Sie 42,19 und 3,71: Der Unterschied besagt hier nicht, dass das eine Wertpapier billiger ist als das andere, sondern dass der Markt einen zyklischen Exportstrom und eine Zinsmarge nach unterschiedlichen Regeln bewertet – mit einem anderen Risikoaufschlag und einer anderen Dauerhaftigkeit. Innerhalb eines Sektors ist derselbe Vergleich bereits aussagekräftig: Er zeigt, wofür der Markt bei einem Unternehmen im Verhältnis zu dessen direkten Vergleichsunternehmen einen Aufpreis zahlt.

Konzentration: Der Markt ist ungleichmäßig aufgeteilt

Der russische Aktienindex besteht nicht aus gleich großen Branchenanteilen. Das Gewicht des Rohstoffblocks und der größten Finanzinstitute übertrifft das Gewicht von Konsumsektor, Technologie und Transport zusammen deutlich. Die praktische Folge: „Den ganzen Markt kaufen“ bedeutet, überwiegend den Rohstoffzyklus und den Zins zu kaufen. Die aktuelle Struktur nach Wertpapieren ist in der Aktienliste zu sehen, die Alternative in Gestalt des Anleihemarktes im Bereich Anleihen und gesondert bei den OFZ, wo es nur einen Treiber gibt – die Zinsstrukturkurve.

Wie Sie einen Sektor Schritt für Schritt prüfen

Schritt 1 – ermitteln, in welcher Währung der Umsatz entsteht und in welcher die Kosten anfallen. Schritt 2 – bestimmen, was eine Zinsanhebung für das Unternehmen bedeutet: Ertrag oder Aufwand. Schritt 3 – verstehen, wer den Preis festlegt: der Markt, der Tarif oder der Vertrag. Schritt 4 – klären, wer der Großaktionär ist und wie sich das auf die Gewinnverteilung auswirkt. Schritt 5 – die nächsten Unternehmensereignisse mit dem Ereigniskalender und dem Nachrichtenstrom im Bereich Nachrichten abgleichen. Unbekannte Begriffe, die im Laufe der Analyse auftauchen, finden Sie im Glossar.

Vorbehalt

Die Sektorkarte erklärt, über welchen Kanal eine Veränderung ankommt, sagt aber nicht die Richtung voraus. In Krisenzeiten rücken die Korrelationen zusammen, und Wertpapiere aus verschiedenen Sektoren beginnen sich gemeinsam zu bewegen – wie das am russischen Markt ablief, wird im Beitrag über die Krisen erläutert. Die Verteilung auf Sektoren verringert die Abhängigkeit vom Einzelrisiko einer Branche und verringert nicht das Marktrisiko; die Aufgabe des Geldes, das nicht verloren gehen darf, wird vor dem Kauf von Wertpapieren gelöst und nicht innerhalb des Portfolios.

{{callout:warning}}Die Branchenzugehörigkeit ist keine Garantie für das Verhalten eines Wertpapiers. Ein Unternehmen aus einem „defensiven“ Sektor kann wegen seiner Schulden, eines Rechtsstreits oder einer Entscheidung des Großaktionärs schlechter abschneiden als der Markt.{{/callout}}