Beta: Wie stark ein Wertpapier die Bewegungen des Marktes nachvollzieht

Das Beta ist die Steigung der Geraden, mit der man den Zusammenhang zwischen den Renditen eines Wertpapiers und den Renditen des Index beschreibt: das Verhältnis der Kovarianz „Wertpapier – Markt“ zur Varianz des Marktes. Es beantwortet genau eine Frage: Wenn sich der Index bewegt, um wie viel bewegt sich dieses Wertpapier im Durchschnitt? Nicht „wie riskant ist es“, nicht „wird es steigen“ und nicht „ist es überbewertet“ – nur die Empfindlichkeit gegenüber der allgemeinen Bewegung. Alles andere, was häufig in das Beta hineingelesen wird, steckt nicht darin.

Was genau berechnet wird und woraus

Um ein Beta zu erhalten, sind drei Entscheidungen nötig, und jede verändert den errechneten Wert. Die erste: Welcher Index gilt als „Markt“? Für ein Wertpapier aus dem Moskauer Handel ist das üblicherweise der breite Index der Moskauer Börse, doch für dasselbe Unternehmen, das zusätzlich über Hinterlegungsscheine im Ausland gehandelt wird, kann der „Markt“ ein ganz anderer Maßstab sein – davon handelt gesondert der Beitrag über Hinterlegungsscheine. Die zweite: das Datenintervall. Tages-, Wochen- oder Monatsrenditen liefern für ein und dasselbe Wertpapier unterschiedliche Schätzwerte. Die dritte: die Länge des Fensters. Ein kurzes Fenster zeigt das aktuelle Regime, ein langes mittelt mehrere aufeinanderfolgende Regime.

Deshalb gibt es die korrekte Formulierung „das Beta dieses oder jenes Wertpapiers“ nicht. Es gibt nur „das Beta gegenüber diesem Index, auf Basis dieser Daten, über dieses Fenster“. Wenn Sie in einer fremden Tabelle ein Beta sehen und diese drei Parameter nicht, wissen Sie nicht, was Sie eigentlich vergleichen. Unterschiedliche Werte bei verschiedenen Datenanbietern sind in der Regel kein Fehler, sondern die Folge unterschiedlicher Einstellungen.

Was das Beta nicht misst

Die wichtigste Verwechslung besteht darin, das Beta für ein Maß des gesamten Risikos zu halten. Das Beta beschreibt nur jenen Teil der Schwankungen, der sich durch den Markt erklären lässt. Der Rest ist das eigene Risiko des Wertpapiers: ein Gerichtsverfahren, ein Störfall, eine Änderung der Dividendenpolitik, ein Unternehmensereignis. Ein Wertpapier kann ein bescheidenes Beta haben und dennoch stärker schwanken als jedes andere am Markt, wenn die Ursache seiner Schwankungen im Unternehmen selbst liegt und nicht im Markt. Um zu verstehen, welcher Anteil der Bewegungen überhaupt durch den Index erklärt wird, betrachtet man nicht das Beta selbst, sondern das Bestimmtheitsmaß der Regression. Ist dessen Wert niedrig, dann ist das Beta zwar technisch berechnet, erklärt aber wenig, und es ist sinnlos, sich darauf als Prognose zu stützen.

Die zweite Verwechslung ist die von Beta und Volatilität. Volatilität ist die Schwankungsbreite der Bewegungen ohne jeden Bezugspunkt. Das Beta ist der Gleichlauf der Bewegungen mit dem Markt. Ein Wertpapier mit enormer Volatilität und schwachem Zusammenhang mit dem Index ergibt ein moderates Beta; ein Wertpapier mit ruhigem Verlauf, das den Index aber diszipliniert nachvollzieht, ergibt ein Beta auf Marktniveau.

Die dritte besteht darin, das Beta für ein Merkmal des Kursniveaus zu halten. Beta und Bewertung sind verschiedene Dimensionen. Die Kennzahl 3,77 sagt aus, wie viel für den Gewinn gezahlt wird; das Beta sagt aus, wie sich das Wertpapier im Zusammenspiel mit dem Markt verhält. Günstiges kann ein hohes Beta haben, Teures ein niedriges, und umgekehrt.

Warum das Beta nicht stillsteht

Das Beta ist eine Schätzung aus der Vergangenheit und keine Eigenschaft des Unternehmens. Es ändert sich, wenn sich die Verschuldung ändert (eine steigende Verschuldung verstärkt die Empfindlichkeit des Eigenkapitals gegenüber der allgemeinen Konjunktur), wenn sich die Umsatzstruktur ändert, wenn das Unternehmen ein großes Unternehmen verkauft oder kauft. Deshalb arbeitet man in der Praxis mit einer rollierenden Schätzung: Das Beta wird auf einem sich verschiebenden Fenster neu berechnet, und man betrachtet den Verlauf, nicht den einzelnen Punkt. Ein abrupter Bruch im Verlauf ist ein Signal, sich die Finanzberichte und die Nachrichtenlage zum Emittenten anzusehen, und kein Anlass, die neue Zahl mechanisch in die Berechnung einzusetzen.

Eigenen Regeln folgen die Betas in Stressphasen. Wenn der Markt auf breiter Front fällt, rücken die Korrelationen innerhalb des Marktes zusammen, und fast alles beginnt sich gemeinsam zu bewegen: Die Betas nähern sich dem Marktniveau an, und die Schutzwirkung eines niedrigen Betas lässt genau dann nach, wenn sie gebraucht wird. Das ist eine Eigenschaft der Daten und kein Mangel der Berechnung, berücksichtigt werden muss es aber unbedingt.

Fallen geringer Liquidität und der Marktstruktur

Bei einem selten gehandelten Wertpapier wird der Kurs gegenüber dem Index mit Verzögerung aktualisiert. Eine Regression auf Tagesdaten liest diese Verzögerung als schwachen Zusammenhang und liefert ein zu niedriges Beta. Das Anzeichen dafür ist ein niedriges Beta bei einem Wertpapier, das dem Augenschein nach dem Markt hinterherläuft. Abhilfe schafft der Wechsel auf ein längeres Datenintervall oder die Berücksichtigung von Lags des Index. Vergleichen Sie das Verhalten des rege gehandelten {{instrument:SBER}} mit Wertpapieren aus dem unteren Teil der Liste russischer Aktien nach der Häufigkeit der Abschlüsse – die Schätzungen werden bei ein und derselben Formel von unterschiedlicher Qualität sein.

Der zweite strukturelle Umstand: Der breite russische Index ist auf den Rohstoff- und den Finanzsektor konzentriert. Für {{instrument:GAZP}} misst das „Beta zum Index“ teilweise nicht den Zusammenhang mit dem Markt als solchem, sondern den Zusammenhang mit dem eigenen Sektor, der eben einen erheblichen Teil des Index ausmacht. Für ein Wertpapier aus einem Sektor, der im Index nur klein vertreten ist, ist das Beta ein weitaus gehaltvolleres Merkmal gerade der Marktempfindlichkeit.

Wo das Beta sinnvoll eingesetzt wird

Es gibt drei praktische Anwendungen. Schritt 1 – die Schätzung der Kapitalkosten: Das Beta geht als Multiplikator der Marktprämie in das CAPM-Modell ein; dort kommt es nicht auf die Genauigkeit bis zur Nachkommastelle an, sondern auf eine plausible Größenordnung und auf die Stabilität der Schätzung. Schritt 2 – die Bemessung der Absicherung: Um die Marktkomponente einer Position zu neutralisieren, wird das Volumen der Gegenposition mit dem Beta skaliert. Die Mechanik einer solchen Gegenposition wird im Beitrag über den Leerverkauf erläutert – es handelt sich um die Leihe eines Wertpapiers und nicht um eine abstrakte Wette. Schritt 3 – die Analyse dessen, was mit dem Portfolio tatsächlich geschehen ist: inwieweit der Drawdown dem Gesamtmarkt geschuldet war und inwieweit er hausgemacht war.

Für Indexfonds ist das Beta nicht das Werkzeug, das gebraucht wird. Dort lautet die Frage nicht „wie stark vollzieht er nach“, sondern „wie stark bleibt er zurück“, und das Maß ist ein anderes – der Tracking Error. Eine Auswahl an Instrumenten finden Sie im Bereich Fonds.

Schließlich die begriffliche Disziplin: Das Beta wird anhand der Renditen von Beteiligungspapieren berechnet, und seine Logik lässt sich nicht ohne Vorbehalte auf Schuldtitel übertragen – dort wird die Empfindlichkeit anders gemessen, über die Duration und den Spread zu Staatsanleihen. Die Definitionen stehen im Glossar.

Wenn ein Wertpapier gefallen ist und Sie verstehen wollen, ob es am Markt oder am Unternehmen liegt, ist das Beta nur der erste Filter in einer Abfolge von Fragen, die hier durchgegangen wird.