Abenomics: monetärer Schub, fiskalischer Impuls und eine Reform, die hinterherhinkte

Abenomics ist das Wirtschaftsprogramm der Regierung von Shinzo Abe, das nach seiner Rückkehr an die Macht im Dezember 2012 gestartet und im Laufe des Jahres 2013 umgesetzt wurde. Die Idee bestand darin, gleichzeitig auf drei Pedale zu treten: eine ultralockere Geldpolitik der Bank of Japan, staatliche Ausgaben und strukturelle Reformen der Märkte. Der erste Teil wirkte schnell und deutlich – er schwächte den Yen, hob die Preise von Vermögenswerten und brachte die nominalen Kennzahlen zurück auf Wachstumskurs. Der dritte, langsamste Teil wurde nur teilweise umgesetzt, und genau deshalb ist der Streit über die Ergebnisse von Abenomics bis heute nicht beigelegt.

Warum das Programm nötig wurde

Anfang der 2010er-Jahre hatte Japan hinter sich, was man gemeinhin die verlorenen Jahrzehnte nennt: Nachdem die Blase am Immobilien- und Aktienmarkt Anfang der 1990er-Jahre geplatzt war, steckte die Wirtschaft in einer schleichenden Deflation fest. Deflation bedeutet nicht einfach, dass „die Preise fallen“. Sie verändert das Verhalten: Wer erwartet, dass es morgen billiger wird, verschiebt als Haushalt den Kauf und als Unternehmen die Investition, während der reale Wert bereits aufgenommener Schulden von selbst steigt – ganz ohne neue Kredite. Das nominale BIP trat auf der Stelle, die Staatsschulden dagegen nicht. Die klassische geldpolitische Antwort war ausgeschöpft: Der Leitzins lag bereits bei null, und weiter senken ließ er sich nicht.

Abe beschrieb das Programm mit dem Bild von Pfeilen: Einzeln lässt sich ein Pfeil leicht zerbrechen, im Bündel nicht. Daher setzte man auf Gleichzeitigkeit statt auf eine Abfolge von Schritten.

Der erste Pfeil: monetärer Schub

Die Bank of Japan ging unter der Führung von Haruhiko Kuroda ab April 2013 zur quantitativen und qualitativen Lockerung über. Die Mechanik: Die Zentralbank kaufte in großem Stil Staatsanleihen und später auch börsengehandelte Fonds vom Markt, weitete die Geldbasis aus und drückte die Renditen entlang der gesamten Kurve. Das Hauptziel war weniger das Liquiditätsvolumen selbst als vielmehr die Inflationserwartungen – die Bank of Japan verkündete öffentlich ein Inflationsziel und verpflichtete sich, die Geldpolitik so lange locker zu halten, bis dieses Ziel dauerhaft erreicht sei.

Ab 2016 kamen zwei Instrumente hinzu: ein negativer Zinssatz auf einen Teil der Reserven und die Zinskurvensteuerung – die Verpflichtung, die Rendite der langlaufenden Staatsanleihe in einem festgelegten Korridor zu halten und dafür so viel zu kaufen, wie nötig ist. Das ist eine grundsätzlich andere Logik als „wir kaufen für diesen oder jenen Betrag“: Die Zentralbank steuert den Kurs der Schulden, nicht die Menge der Käufe. Die Nebenwirkungen fielen vorhersehbar aus – geschrumpfte Margen der Banken, ein erstarrter Sekundärmarkt für Anleihen und eine Zentralbank, die zum größten Halter sowohl der Staatsschulden als auch eines erheblichen Teils des Aktienmarkts über Fonds geworden war.

Wie der Zusammenhang „Leitzins – Rendite – Anleihekurs“ funktioniert, lässt sich am besten an einem vertrauten Markt nachvollziehen: Die Renditekurve der OFZ und der Anleihemarkt insgesamt zeigen dieselbe Arithmetik, auf der die Zinskurvensteuerung in Japan beruhte.

Der zweite Pfeil: der Haushalt gegen die eigene Steuer

Der fiskalische Impuls bestand aus Ausgabenpaketen – Infrastruktur, Förderung der Regionen, Beschäftigungsanreize. Parallel dazu lief jedoch eine Haushaltskonsolidierung: Die Verbrauchsteuer wurde 2014 und 2019 angehoben, und jedes Mal würgte das den Konsum genau in dem Moment ab, in dem die Nachfrage gerade erst anzog. Das Ergebnis war ein gleichzeitiges Treten von Gas und Bremse – einer der häufigsten Vorwürfe an das Programm. Die Pandemie 2020 und Abes Rücktritt als Premierminister beendeten dieses Experiment, bevor der Haushaltspfad tragfähig wurde.

Der dritte Pfeil: Reformen, die langsam vorankamen

Der strukturelle Teil war der heterogenste: stärkere Einbindung von Frauen in den Arbeitsmarkt, eine vorsichtige Ausweitung der Aufnahme ausländischer Arbeitskräfte, Agrar- und Energiereform, ein Handelsabkommen im pazifischen Raum sowie eine Reform der Corporate Governance.

Der letzte Punkt ist der einzige, bei dem die Wirkung klar sichtbar ist. Der Corporate-Governance-Kodex, der Kodex für institutionelle Anleger und ein Bericht zur Kapitaleffizienz veränderten die Anforderungen an japanische Unternehmen: Von ihnen wurden nun unabhängige Direktoren, der Abbau von Überkreuzbeteiligungen und eine nachvollziehbare Kapitalrendite statt einer endlosen Anhäufung von Liquiditätspolstern erwartet. Die Folge waren steigende Ausschüttungen an die Aktionäre und mehr Aktienrückkäufe. Die Logik ist dieselbe wie bei der Dividendenpolitik an jedem Markt: Wenn ein Unternehmen sein Kapital nicht mit einer Rendite oberhalb der Kapitalkosten anlegen kann – siehe Economic Value Added –, ist es vernünftiger, das Geld an den Eigentümer zurückzugeben.

Was von Abenomics in den allgemeinen Werkzeugkasten übergegangen ist

Die Zinskurvensteuerung, der Kauf von Fonds durch die Zentralbank und die Bindung der Geldpolitik an eine öffentliche Inflationszusage sind keine japanische Exotik mehr – nach 2020 griffen auch andere Zentralbanken zu ähnlichen Mitteln. Die wichtigste Lehre ist eher eine negative: Mit dem monetären Pfeil lassen sich nominale Größen und Vermögenspreise anheben, das Produktivitätswachstum aber kann er der Wirtschaft nicht zurückgeben. Das ist die Aufgabe des dritten Pfeils, und er hinkt immer hinterher, weil sich eine Reform des Arbeitsmarkts oder der Energiewirtschaft nicht per Beschluss des Direktoriums einer Zentralbank umsetzen lässt.

Was in den Daten der Plattform fehlt

Offen gesagt: Japanische Makrodaten, Yen-Kurse oder Notierungen japanischer Wertpapiere gibt es in der Datenbank von TradeAlmanac nicht – die Plattform erfasst den russischen Markt. Deshalb werden hier bewusst keine Zahlenbeispiele zu Abenomics angeführt; die Mechanik lässt sich jedoch an verfügbaren Instrumenten verfolgen: Aktien, Finanzberichte der Emittenten, börsengehandelte Fonds und Marktnachrichten. Wie Ausschüttungen auf geänderte Unternehmensregeln reagieren, zeigt die Übersicht der nächsten Dividenden:

Erläuterungen zu weiteren Begriffen finden Sie im Glossar.