Anleihen von Grund auf: Woraus sich der Ertrag zusammensetzt

Der Ertrag eines Anleihegläubigers setzt sich zusammen aus den Kupons, die der Emittent nach Plan zahlt; aus der Differenz zwischen dem Kurs, zu dem Sie das Wertpapier gekauft haben, und dem Betrag, den Sie bei Fälligkeit oder Verkauf erhalten haben; und aus dem, was Sie mit den bereits erhaltenen Kupons getan haben – ausgegeben oder neu angelegt. Von dieser Summe gehen die Steuer und die Kosten des Geschäfts ab. Alles Übrige, was über Anleihen geschrieben wird, ist eine Präzisierung dieser Bestandteile: welcher von ihnen im Voraus feststeht, welcher vom Markt abhängt und welcher ganz von Ihren Entscheidungen abhängt.

Der Kupon: der einzige Teil, den der Emittent verspricht

Der Kupon ist eine Zahlung auf die Schuld, die in den Emissionsbedingungen festgeschrieben ist. Bei einem Wertpapier mit festem Kupon sind sowohl die Höhe der Zahlung als auch der Kalender bekannt: Der Zinssatz ändert sich bis zur Fälligkeit nicht. Bei einem Wertpapier mit variablem oder gleitendem Kupon ist nicht die Höhe festgelegt, sondern die Regel – die Bindung an den Leitzins, an den Geldmarktsatz oder an die Inflation. Das ist ein grundsätzlicher Unterschied: Im ersten Fall kennen Sie den Zahlungsstrom, im zweiten kennen Sie nur die Formel, nach der er berechnet wird.

Der Kupon läuft jeden Tag auf und entsteht nicht erst am Zahlungstag. Deshalb zahlen Sie beim Kauf dem Verkäufer die Stückzinsen – jenen Teil des laufenden Kupons, der bis zum Tag des Geschäfts bereits „aufgelaufen“ ist. Die Stückzinsen gehen nicht verloren und sind kein Eintrittsgeld: Sie fließen mit der nächsten Zahlung vollständig an Sie zurück. Sie erklären aber, warum der abgebuchte Betrag höher ist als der Kurs, den Sie im Orderbuch gesehen haben – siehe die Unterscheidung zwischen Clean-Kurs und Dirty-Kurs.

Der Kurs: der Bestandteil, der am häufigsten vergessen wird

Eine Anleihe wird zum Nennwert zurückgezahlt, gehandelt wird sie aber zum Marktkurs. Haben Sie unter dem Nennwert gekauft, kommt zu den Kupons ein Gewinn aus der Rückzahlung hinzu; haben Sie darüber gekauft, geht ein Teil der Kupons für den Ausgleich des Aufpreises drauf. Genau hier liegt die Lücke zwischen dem „Kuponsatz“ und dem, was tatsächlich herauskommt: Der Satz steht ein für alle Mal im Prospekt, der Kurs dagegen wird vom Markt fortlaufend neu berechnet und passt die resultierende Rendite an das aktuelle Zinsniveau an.

Von hier rührt auch das Hauptrisiko eines vorzeitigen Verkaufs. Steigen Sie vor der Fälligkeit aus dem Wertpapier aus, erhalten Sie statt des Nennwerts den Marktkurs – und der kann im Gefolge steigender Zinsen gefallen sein. Die Empfindlichkeit gegenüber einem solchen Anstieg ist umso höher, je weiter die Fälligkeit entfernt ist: Der Mechanismus wird im Beitrag über die Duration erläutert. Für ein Wertpapier, das Sie bis zum Ende der Laufzeit halten, sind Kursschwankungen Rauschen; für ein Wertpapier, das Sie womöglich vorzeitig verkaufen, sind sie ein vollwertiger Gewinn- oder Verlustposten.

Wiederanlage: der Bestandteil, den Sie selbst schaffen

Der Kupon geht als Geld auf dem Konto ein und tut von sich aus nichts weiter. Geben Sie ihn aus, besteht Ihr Ertrag aus der Summe der Zahlungen plus der Kursdifferenz. Legen Sie ihn neu an, kommt der Ertrag aus der Anlage der Kupons hinzu, und das Gesamtergebnis der Anlage hängt von den Zinsen ab, die im Zeitpunkt jeder solchen Anlage gelten – im Voraus ist es nicht bekannt. Genau das ist das Wiederanlagerisiko: Die rechnerische Rendite bis zur Fälligkeit unterstellt stillschweigend, dass alle Kupons zum selben Satz angelegt werden, doch der Markt gibt eine solche Garantie nicht. Deshalb wird die Gesamtrendite nach den tatsächlichen Zahlen berechnet und nicht nach dem Prospekt.

Wenn der Nennwert nicht stillsteht

Es gibt Emissionen, bei denen sich die Berechnungsgrundlage selbst ändert. Bei der Amortisation zahlt der Emittent den Nennwert in Teilen nach Plan zurück – der Kupon wird auf den Restbetrag berechnet, deshalb sinken die Zahlungen mit der Zeit, und das Geld fließt vor Ablauf der Laufzeit zurück und muss neu angelegt werden. Bei Wertpapieren mit indexiertem Nennwert wird der Nennwert an die Inflation angepasst, und der Hauptteil des Ertrags kommt nicht über den Kupon, sondern über das Wachstum der Grundlage. Bei Ersatzanleihen sind Nennwert und Kupon an eine Fremdwährung gebunden, die Abrechnung erfolgt jedoch in Rubel, und zu den Bestandteilen kommt die Neubewertung durch den Wechselkurs hinzu.

Was abgezogen wird

Der Kupon wird besteuert; einbehalten wird die Steuer in der Regel vom Broker, und die Bemessungsgrundlage für Kapitalerträge bestimmt sich nach der Regel 13 %. Die Steuer verändert nicht nur den Endbetrag, sondern auch die Wahl zwischen Wertpapieren mit ähnlicher Rendite selbst – ausführlich dazu in der Analyse der Steuer auf Kupons. Dann folgen die Kosten: die Provision des Brokers und der Börse, der Spread zwischen Kauf und Verkauf und bei selten gehandelten Emissionen zusätzlich der Preis eines eiligen Ausstiegs. Bei einem kurz laufenden Wertpapier fallen diese Abzüge vor dem Hintergrund des kleinen Kuponstroms auf, bei einem lang laufenden verteilen sie sich über die Laufzeit.

Wie man das in einer Rechnung zusammenführt

Setzen Sie die Bestandteile in der Reihenfolge zusammen, in der sie entstehen. Schritt eins: wie viel Geld tatsächlich vom Konto abgeht – Clean-Kurs plus Stückzinsen plus Provision. Schritt zwei: welcher Zahlungsstrom versprochen ist – Kupons nach Plan und die Rückzahlung des Nennwerts, korrigiert um Amortisation oder Indexierung. Schritt drei: was vom Zahlungsstrom nach der Steuer übrig bleibt. Schritt vier: was Sie mit den Kupons tun. Und erst danach vergleichen Sie die Emissionen untereinander – und mit Alternativen wie der Bankeinlage, wo die Dinge anders aufgebaut sind.

Warum ein und dieselbe Anlage mit mehreren verschiedenen Renditen beschrieben wird und warum diese bei den Brokern nicht übereinstimmen, ist ein eigenes Thema, es wird hier behandelt. Die Prämie für das Kreditrisiko, also der Aufschlag dafür, dass nicht der Staat zahlt, findet sich in der Analyse von OFZ und Unternehmensanleihen; ihr Extremfall sind Hochzinsanleihen. Konkrete Werte zu einzelnen Wertpapieren werden in diesem Beitrag bewusst nicht genannt: Sie stehen in der Anleiheliste und auf der Wertpapierkarte der Emission, wo sie zusammen mit dem Markt aktualisiert werden.