Investition und Spekulation: Die Grenze verläuft nicht dort, wo man sie vermutet

Die Grenze zwischen Investition und Spekulation verläuft nicht entlang der Haltedauer, nicht entlang der Art des Instruments und nicht entlang der Höhe des Risikos, sondern entlang der Quelle des erwarteten Ertrags. Wenn Sie damit rechnen, Geld dadurch zu erhalten, dass der Vermögenswert selbst etwas erwirtschaftet, ist das eine Investition. Wenn Ihre Rechnung darauf beruht, dass nach einiger Zeit ein anderer Marktteilnehmer bereit sein wird, für dasselbe Wertpapier mehr zu bezahlen, ist das eine Spekulation. Ein und dieselbe Aktie, am selben Tag zum selben Kurs gekauft, kann das eine wie das andere sein: Es unterscheiden sich nicht die Wertpapiere, sondern die Grundlage der Entscheidung.

Warum die Haltedauer ein schlechtes Kriterium ist

Die gewohnte Einteilung „ich halte lange – also Investor, ich handle innerhalb des Tages – also Spekulant“ zerbricht bei der ersten Prüfung. Wer ein Wertpapier auf die Idee hin kauft, „das Unternehmen ist unterbewertet, der Markt wird das bemerken“, betreibt Spekulation, selbst wenn er jahrelang wartet: Sein Ertrag hängt vollständig davon ab, dass andere ihre Meinung ändern. Ein Trader dagegen, der eine Anleihe im Hinblick auf eine konkrete Kuponzahlung und die Rückzahlung bei Fälligkeit kauft, rechnet mit einem Zahlungsstrom – wenn auch auf kurzem Horizont.

Die Dauer ist eine Folge, kein Merkmal. Der Zahlungsstrom kommt langsam, weil das Unternehmen in seinem eigenen Rhythmus arbeitet: Umsatz, Finanzberichte, Entscheidungen über die Gewinnverwendung. Deshalb erweist sich die Wette auf den Zahlungsstrom in der Regel als langfristig. Eine langfristige Wette muss aber keine Wette auf den Zahlungsstrom sein.

Ein und dieselbe Kennzahl dient unterschiedlichen Zwecken

Nehmen wir das Kurs-Gewinn-Verhältnis von SBER – 3,92. Für denjenigen, der den Ertrag aus dem Unternehmen berechnet, ist das eine Einschätzung, wie viele Jahresgewinne er kauft: Die Kennzahl geht in die Rechnung ein, neben der Stabilität der Marge, der Verschuldung und den Finanzberichten des Emittenten. Für denjenigen, der auf eine Neubewertung setzt, ist dieselbe Kennzahl ein Argument im Streit darüber, dass „der Markt sich irrt“: Das Multiple selbst ist hier nicht die Quelle des Ertrags, sondern ein Beleg für die Hypothese über eine künftige Entscheidung anderer.

Daraus ergibt sich eine praktische Konsequenz: Ein und derselbe Satz von Zahlen sagt Ihnen nicht, ob Sie investieren oder spekulieren. Das entscheidet sich daran, welche Frage Sie sich vor dem Kauf gestellt haben.

Eine Prüfung, die funktioniert

Der ehrlichste Test ist die Frage nach den geschlossenen Kursen. Stellen Sie sich vor, der Handel mit diesem Wertpapier sei auf Jahre hinaus ausgesetzt: Den Kurs sehen Sie nicht, verkaufen können Sie nicht, aber sämtliche Ausschüttungen und Berichte treffen weiterhin ein. Bleibt die Position dabei sinnvoll, haben Sie einen Zahlungsstrom gekauft. Wird sie sinnlos, weil der ganze Sinn in der Möglichkeit lag, zu einem höheren Kurs auszusteigen, haben Sie die Erwartung fremder Nachfrage gekauft.

Die zweite Frage: Was muss geschehen, damit Sie recht behalten? Die Antwort „das Unternehmen wird Geld verdienen und das Verdiente ausschütten“ beschreibt eine Investition. Die Antwort „der Markt wird aufhören, das Wertpapier zu unterbewerten“ beschreibt eine Spekulation – und enthält, anders als die erste, keinen Mechanismus, der von selbst greift.

Wie eine Position ohne Wissen des Inhabers spekulativ wird

Das ist die unangenehmste Stelle des Themas. Der Kauf einer Aktie kurz vor dem Stichtag ist fast immer eine Spekulation, selbst wenn ein „Dividendenpapier“ gekauft wurde: Der Ertrag stammt bei einem solchen Geschäft aus der Kursbewegung rund um das Datum und nicht aus der Ausschüttung selbst. Welche Termine bevorstehen, können Sie im Dividendenkalender nachsehen –

–, doch die Nähe des Termins allein macht aus dem Geschäft noch keine Investition.

Spiegelbildlich gilt: Das lange Halten eines stark überbewerteten Wertpapiers macht die Position nicht zu einer Investition. Wenn der Kurs das optimistische Szenario bereits vollständig eingepreist hat, kommt der Ertrag des Inhabers wiederum nicht aus dem Unternehmen, sondern daraus, dass der nächste Käufer noch optimistischer ist. Der Kauf eines Zahlungsstroms zu jedem beliebigen Kurs ist eine Spekulation, die sich als Geduld tarnt.

Risiko und Rendite – eine eigene Achse

Eine verbreitete Verwechslung besteht darin, die Spekulation für riskant und die Investition für sicher zu halten. Das sind verschiedene Achsen. Staatspapiere am OFZ-Markt lassen sich auch als Spekulation kaufen – in Erwartung sinkender Zinsen; Aktien lassen sich als Wette auf den Zahlungsstrom halten. Das Verhältnis von Risiko und erwarteter Rendite wird gesondert beschrieben – über die Effizienzgrenze, bei der die Frage nicht „Investition oder Spekulation“ lautet, sondern „welche Kombination von Vermögenswerten liefert bei gegebener Streuung der Resultate den besten Ertrag“.

Eine verwandte Grenze zieht auch die Kennzahl des wirtschaftlichen Mehrwerts: Der Beitrag über den Economic Value Added zeigt, dass ein bilanzieller Gewinn noch keine Wertschöpfung bedeutet, wenn das Kapital mehr kostet, als es einbringt. Die Logik ist dieselbe – die Frage ist immer, woher das Geld kommt, und nicht, wie die Operation heißt.

Was diese Grenze nicht entscheidet

Eine ehrliche Einschränkung: Das Kriterium sagt etwas über die Natur der Entscheidung aus, nicht über ihre Qualität. Es sagt den Ausgang nicht vorher, verrät nicht, welcher Anteil des Portfolios auf jede Art von Wette entfallen sollte, und bewahrt nicht vor einem Fehler bei der Einschätzung des Zahlungsstroms. Die Plattform verfügt über keine Daten dazu, welcher Teil dessen, was Privatanleger am russischen Markt erzielen, auf den Zahlungsstrom entfällt und welcher auf die Neubewertung; eine solche Statistik müsste man erfinden, und das tun wir nicht.

Was das Kriterium tatsächlich liefert, ist eine Sprache für die Analyse der eigenen Geschäfte. Wenn Sie eine Position eröffnen, lohnt es sich aufzuschreiben, woher Sie das Geld erwarten. Nach einem Jahr zeigt der Vergleich des Notierten mit dem Geschehenen, ob Ihre Logik funktioniert hat oder ob Sie mit dem Marktumfeld schlicht Glück hatten. Fehler einer Investition und Fehler einer Spekulation müssen auf unterschiedliche Weise aufgearbeitet werden: Im ersten Fall haben Sie das Unternehmen falsch eingeschätzt, im zweiten – andere Menschen.