Emission digitaler Finanzaktiva: Beschluss des Emittenten, Informationssystem und wer für die Verbindlichkeit einsteht

Die Emission von ZFA (zifrowyje finansowyje aktiwy – digitale Finanzaktiva) ist weder der Druck eines Wertpapiers noch eine Börsennotierung: Der Emittent fasst einen Emissionsbeschluss, übergibt ihn dem Betreiber eines Informationssystems, der im Register der Bank von Russland geführt wird, und danach entstehen im System Einträge – jeder von ihnen ist ein digitales Finanzaktivum. Erworben wird dabei nicht ein „Token an sich“, sondern ein Forderungsrecht gegenüber einem konkreten Verpflichteten: eine Geldforderung, das Recht, die Übertragung von Emissionswertpapieren zu verlangen, das Recht, die Rechte aus diesen Wertpapieren auszuüben, oder das Recht auf Beteiligung am Kapital einer nicht öffentlichen Aktiengesellschaft. Die Plattform führt die Verbuchung und stellt die technische Seite sicher, die Verbindlichkeit erfüllen wird jedoch der Emittent – und gerade seine Solvenz entscheidet darüber, ob das Geld zurückfließt. Wenn Sie die Emission aus Sicht des Käufers betrachten, finden Sie die einzelnen Schritte gesondert erläutert: wie man ZFA kauft.

Was eine Emission eigentlich hervorbringt

Das russische Gesetz über digitale Finanzaktiva, das seit 2021 gilt, ist um eine einfache Einschränkung herum aufgebaut: Emission, Verbuchung und Umlauf solcher Rechte sind ausschließlich durch Einträge in ein Informationssystem möglich. Gibt es keinen Betreiber aus dem Register, gibt es auch keine Emission – ganz gleich, was im Werbematerial steht. Daraus ergibt sich ein praktischer Filter: Bevor der Leser die Bedingungen studiert, prüft er, in welchem Informationssystem die Emission platziert wird und ob dessen Betreiber im Register der Aufsicht aufgeführt ist.

Die zweite konstruktive Besonderheit ist die Trennung der Rollen. Der Betreiber des Informationssystems ist für Emission und Verbuchung zuständig. Die Organisation des Sekundärhandels ist Aufgabe des Betreibers einer Handelsplattform für ZFA, und dabei kann es sich um eine andere juristische Person handeln. Deshalb ist die Frage „Wo kann ich das vor der Fälligkeit verkaufen?“ keine rhetorische: Die Möglichkeit eines Ausstiegs wird nicht durch das Gesetz bestimmt, sondern dadurch, ob die Emission an eine solche Handelsplattform angebunden ist. Das inhaltliche Gerüst der Vermittlerrolle ist dasselbe wie am Anleihemarkt – siehe Arrangeur einer Emission.

Der Emissionsbeschluss: das Dokument, das alles festlegt

Der Emissionsbeschluss ist das zentrale Dokument, und er wird vor Beginn der Platzierung im Informationssystem veröffentlicht. Darin werden festgehalten: Angaben zum Emittenten, Art und Volumen der übertragenen Rechte, das Verfahren ihrer Ausübung, der Preis oder das Verfahren zu seiner Bestimmung, Frist und Verfahren der Erfüllung der Verbindlichkeit sowie die Gründe, aus denen der Emittent auf die Platzierung verzichten darf. Lesen sollte man ihn wie einen Prospekt und nicht wie ein Angebot auf einem Online-Marktplatz: Die Formulierung zum Erfüllungsverfahren entscheidet darüber, ob Sie Geld auf Ihr Konto, Wertpapiere auf Ihr Depotkonto oder einen Eintrag über einen Anteil erhalten – rechtlich keineswegs gleichwertige Dinge. Mehr zur Struktur des Dokuments finden Sie im Glossar-Eintrag Emissionsbeschluss.

Gesondert sollte man die Besicherung betrachten. Eine Geldforderung aus ZFA ist für sich genommen durch nichts besichert: Emittent kann ein Unternehmen ohne öffentliche Berichterstattung und ohne Rating sein. Mitunter wird in die Struktur eine Bürgschaft aufgenommen – dann kommt ein zweiter Verpflichteter hinzu, und bewerten muss man nun auch ihn. Das Fehlen einer Besicherung macht eine Emission nicht schlecht, verändert aber die Fragestellung: Sie geben dem Unternehmen direkt Kredit, statt ein Instrument mit externer Absicherung zu kaufen.

Worin sich das von einer Anleiheemission und einer Kapitalerhöhung unterscheidet

Mit einer Anleihe verbindet die Emission von ZFA die ökonomische Substanz – Schulden mit einem vorab beschriebenen Rückzahlungsverfahren. Was sie trennt, ist die Infrastruktur: kein Prospekt in der gewohnten Form, Verbuchung außerhalb des Depotsystems, Umlauf innerhalb der Plattform und ein anderes Offenlegungsregime. Die Bedingungen vergleicht man am besten mit der Marktkurve – die Renditen der OFZ (russische Staatsanleihen) und Unternehmensanleihen geben einen Anhaltspunkt dafür, für welche Prämie Sie das Risiko eines nicht öffentlichen Emittenten und die eingeschränkte Liquidität übernehmen.

Mit einer Aktienemission ist die Ähnlichkeit eine andere: ZFA, die ein Recht auf Beteiligung am Kapital einer nicht öffentlichen Gesellschaft verbriefen, stehen ihrem wirtschaftlichen Sinn nach einem Anteil näher, und eine solche Konstruktion hat einen Effekt, den Aktionäre kennen – die Verwässerung. Die Mechanik wird im Beitrag über Kapitalerhöhung und Verwässerung erläutert, und sie lässt sich hier unmittelbar anwenden.

Aufstockung, Sekundärhandel und Liquidität

Die Emissionsbedingungen können eine Aufstockung zulassen – eine Erhöhung des Volumens nach Beginn der Platzierung. Für den Inhaber ist das ein Signal: Bei unveränderten Vermögenswerten des Emittenten wächst das Volumen der Verbindlichkeiten. Noch wichtiger ist das Liquiditätsrisiko: Der ZFA-Markt ist nach Plattformen segmentiert, und eine Emission, die an keine Handelsplattform angebunden ist, wird faktisch bis zur Fälligkeit gehalten. Eine solche Position sollte man von dieser Annahme ausgehend planen und nicht in der Hoffnung auf einen Käufer.

Was vor einer Beteiligung zu prüfen ist

Schritt 1 – der Betreiber des Informationssystems im Register der Bank von Russland. Schritt 2 – der Emissionsbeschluss vollständig, insbesondere das Erfüllungsverfahren und die Gründe für einen Verzicht auf die Platzierung. Schritt 3 – wer der Verpflichtete ist und ob es einen Bürgen gibt. Schritt 4 – ob ein Sekundärhandel vorgesehen ist und über welchen Plattformbetreiber. Schritt 5 – der Anlegerstatus: Für nicht qualifizierte Anleger gilt eine Höchstgrenze für Käufe pro Kalenderjahr; ihr Wert ist in einem Rechtsakt der Aufsicht festgelegt, und wir geben ihn hier nicht wieder – erfragen Sie den aktuell geltenden Betrag beim Betreiber, da sich solche Parameter ändern.

Definitionen verwandter Begriffe finden Sie im Glossar der Plattform.