Volatilität ist kein Risiko

Die Volatilität misst, wie weit der Kurs um seinen eigenen Mittelwert gestreut hat. Risiko ist die Wahrscheinlichkeit, dass Sie das angelegte Geld nicht zurückbekommen – oder nicht dann, wenn Sie es benötigen. Das sind Größen aus verschiedenen Familien: Die erste lässt sich aus einer fertigen Kursreihe berechnen, die zweite hängt von der Solvenz des Emittenten ab, von Ihrem Anlagehorizont und davon, ob Sie es sich leisten können, nicht zu verkaufen. Verwechselt werden sie nicht aus böser Absicht, sondern weil sich die Volatilität bequem berechnen lässt – das Risiko dagegen lässt sich nicht bequem berechnen, und so setzt man in die Rechnung ein, was gerade zur Hand ist.

Was die Volatilität genau misst

Die Volatilität ist ein Streuungsmaß, in der Regel die Standardabweichung der Renditen über den gewählten Zeitraum, umgerechnet auf Jahresbasis. Die entscheidende Eigenschaft: Das Maß ist symmetrisch. Eine Bewegung nach oben und eine Bewegung nach unten mit derselben Amplitude leisten denselben Beitrag. Ein Wertpapier, das gleichmäßig in Schüben steigt, ist nach dieser Kennzahl „gefährlicher“ als ein Wertpapier, das auf der Stelle tritt und eines Tages wertlos wird – denn der Totalverlust tritt ein einziges Mal ein, die Schübe dagegen erzeugen fortlaufend Streuung.

Die zweite Eigenschaft: Die Volatilität hängt vom Beobachtungsfenster ab. Die Streuung innerhalb eines Tages und die Streuung der Monatsrenditen ein und desselben Wertpapiers liefern unterschiedliche Antworten, und die Umrechnung auf Jahresbasis skaliert sie nicht proportional zur Länge des Fensters, sondern langsamer – mit der Wurzel aus der Zahl der Perioden. Deshalb sagt der Satz „die Volatilität beträgt so und so viel“ ohne Angabe des Fensters fast nichts aus. Mehr zur Mechanik der Berechnung finden Sie im Glossarartikel historische Volatilität.

Risiko ist das, was sich durch Abwarten nicht rückgängig machen lässt

Eine nützliche Unterscheidung: Volatilität ist umkehrbar, Risiko nicht. Der Drawdown einer rege gehandelten Aktie mit funktionierendem Unternehmen dahinter kann sich wieder aufholen; der Ausfall einer Anleihe kehrt sich nicht um. Deshalb klaffen im Bereich Anleihen und besonders bei den OFZ die Volatilität des Kurses und das Kreditrisiko am weitesten auseinander: Ein Wertpapier kann bei Zinsänderungen im Kurs spürbar schwanken, doch wenn man es bis zur Fälligkeit hält, realisiert sich nicht die Streuung, sondern die Solvenz des Emittenten.

Auch den umgekehrten Fall gibt es. Ein illiquides Instrument, in dem nur selten Geschäfte zustande kommen, weist eine niedrige historische Volatilität schlicht deshalb aus, weil der Kurs selten aktualisiert wird. Die Streuung ist gering, das Risiko groß: Im benötigten Moment zu einem annehmbaren Kurs auszusteigen, kann sich als unmöglich erweisen. Die niedrige Volatilität ist hier ein Artefakt des fehlenden Handels und keine Eigenschaft des Vermögenswerts.

Historische und implizite Volatilität beantworten unterschiedliche Fragen

Die historische Volatilität beschreibt die Vergangenheit: Sie wird aus bereits eingetretenen Kursen berechnet. Die implizite Volatilität wird aus den Optionspreisen abgeleitet und beschreibt das, wofür die Marktteilnehmer jetzt zu zahlen bereit sind, also die Erwartung der Streuung. Der Unterschied zwischen beiden ist kein Messfehler, sondern ein inhaltliches Signal: Der Markt bewertet die künftige Streuung häufig höher als die realisierte, und dieser Aufschlag ist der Preis der Versicherung.

Für den Leser ist die praktische Schlussfolgerung einfach. Lautet die Frage „Wie stark hat dieses Wertpapier geschwankt?“, dann schauen Sie auf die historische. Lautet die Frage „Was kostet die Absicherung gegen eine Bewegung jetzt?“, dann ausschließlich auf die implizite. Die eine an die Stelle der anderen zu setzen, ist nicht zulässig, auch wenn beide mit demselben Wort bezeichnet werden.

Wann Volatilität tatsächlich zum Risiko wird

Es gibt Bedingungen, unter denen die Streuung aufhört, harmlos zu sein, und zum Mechanismus eines Verlusts wird.

• Fremdkapital. Mit Hebel führt ein Drawdown zur Zwangsglattstellung. Die Position wird zum schlechtesten Kurs geschlossen, und aus einer umkehrbaren Bewegung wird ein unumkehrbarer Verlust.
• Kurzer oder unbekannter Horizont. Wenn Sie das Geld zu einem bestimmten Datum benötigen, dann ist die Streuung bis zu diesem Datum Ihr Risiko. Je kürzer der Horizont, desto geringer die Chancen, dass der Kurs zurückkehrt.
• Verhalten. Die Streuung verleitet zum Verkauf am Tiefpunkt. Das ist der häufigste Kanal, über den sich Volatilität in einen realen Verlust verwandelt.

Wie man damit arbeitet

Die Volatilität ist dort nützlich, wo eine Maßeinheit für die Bewegung gebraucht wird und keine Prognose. Mit ihr normiert man die Positionsgröße, legt den Abstand des Stopps fest, vergleicht Instrumente miteinander und konstruiert adaptive Grenzen – genau so ist der Keltner-Kanal aufgebaut, bei dem die Schätzung der Streuung die Grenzen verschiebt und nicht der Kurs selbst.

Für die Einschätzung des Risikos braucht es andere Eingangsdaten: Kreditqualität, Schuldenlast, Abhängigkeit von einem einzelnen Abnehmer, Zahlungsplan. Das liest man nicht aus dem Kurschart, sondern aus den Finanzberichten und aus dem Ereigniskalender. Eine Wertpapierkarte wie SBER und die Übersicht der Aktien zeigen beide Ebenen nebeneinander, und sie auseinanderzuhalten ist Aufgabe des Lesers, nicht der Plattform.

Eine ehrliche Einschränkung: Eine allgemeingültige Übersetzung von Volatilität in Risiko gibt es nicht. Jeder Versuch, das Risiko in einer Zahl auszudrücken – die gängigen, auf der Streuung beruhenden Kennzahlen eingeschlossen –, stützt sich auf die Annahme, dass die künftige Verteilung der Renditen der vergangenen ähnelt. In den Momenten, in denen diese Annahme bricht, brechen auch die Berechnungen, die auf ihr aufgebaut sind. Deshalb ist es praktikabler, zwei Einschätzungen getrennt zu führen, als sie zu einer Ziffer zusammenzuziehen.