Wachstumsaktien und Substanzaktien: zwei verschiedene Gründe für den Kauf

Der Unterschied liegt nicht darin, welche Wertpapiere „besser“ sind, sondern darin, woher der Anleger sein Geld erwartet. Kaufen Sie Substanzaktien, zahlen Sie für bereits erwirtschaftete Erträge, die der Markt Ihrer Meinung nach unter ihrem fairen Wert ansetzt – und Sie verdienen, wenn die Bewertung zu diesen Erträgen aufschließt oder wenn der Gewinn ausgeschüttet wird. Kaufen Sie Wachstumsaktien, zahlen Sie im Voraus für Erträge, die es noch nicht gibt – und Sie verdienen nur dann, wenn das Unternehmen Umsatz und Gewinn tatsächlich so steigert, wie es im Kurs eingepreist ist. Das sind zwei verschiedene Wetten: die erste auf eine Neubewertung, die zweite auf die Umsetzung der Pläne.

Dieselbe Kennzahl lässt sich unterschiedlich lesen

Ein niedriges Kurs-Gewinn-Verhältnis ist für sich genommen noch kein Merkmal einer Substanzaktie. Sehen Sie sich die Wertpapierkarte von SBER an: Der Wert 3,92 sagt für sich nichts aus, solange Sie nicht beantwortet haben, warum er so ausfällt. Eine günstige Kennzahl kann zwei miteinander unvereinbare Ursachen haben. Entweder unterschätzt der Markt ein robustes Unternehmen – dann ist das genau die Situation, nach der der wertorientierte Ansatz sucht. Oder der Markt bewertet einen erwarteten Gewinnrückgang, eine aufsichtsrechtliche Beschränkung oder die Schuldenlast zutreffend – und dann kaufen Sie keinen Abschlag, sondern ein Problem. Vergleichen Sie mit GAZP und LKOH: Dem Anschein nach gleich „günstige“ Wertpapiere können sich dadurch unterscheiden, dass dem einen die Konjunktur einer Saison zu schaffen macht, dem anderen dagegen eine strukturelle Veränderung des Absatzes.

Der umgekehrte Fehler ist ebenso häufig. Eine hohe Kennzahl bei einer Wachstumsaktie ist kein Beweis für eine Überbewertung, sondern der Preis einer Annahme über das Tempo. Diese Annahme lässt sich ans Licht holen und direkt betrachten: Das Gordon-Modell zeigt, dass der Wert nicht auf den laufenden Gewinn empfindlich reagiert, sondern auf die ewige Wachstumsrate. Ergibt sich aus dem Kurs ein Tempo, das für die Branche physisch unerreichbar ist, dann ist das Wertpapier teuer – unabhängig davon, wie sympathisch das Produkt ist.

Womit jeder der beiden Gründe bezahlt

Eine Substanzaktie gibt das Geld in der Regel direkt ab: Der Gewinn wird nicht vollständig reinvestiert, ein Teil fließt an den Aktionär zurück. Deshalb lohnt es sich bei ihr, den Zeitplan der Ausschüttungen im Voraus zu kennen – die nächsten Termine sehen Sie hier:

Die vollständige Liste finden Sie im Dividendenkalender. Die Logik eines solchen Portfolios wird gesondert im Beitrag über die Dividendenstrategie erläutert: Dort entsteht der Ertrag aus Ausschüttungen und nicht aus einer Neubewertung.

Eine Wachstumsaktie zahlt anders – sie zahlt überhaupt nicht, solange sie wächst. Der Gewinn fließt in Kapazitäten, in die Entwicklung, in die Eroberung von Marktanteilen. Ihr Ertrag existiert in diesem Fall bis zum Verkauf nur auf dem Papier, und realisieren lässt er sich auf einem einzigen Weg – indem Sie teurer verkaufen. Daraus folgt eine praktische Konsequenz: Dem Wachstum fehlt das „Polster“ aus dem Cashflow, das den Kurs in einem schlechten Jahr stützt.

Wie man eine Hypothese prüft und nicht eine Stimmung

Die Substanzhypothese wird anhand der Finanzberichte geprüft: Ist der Gewinn auch ohne Einmaleffekte stabil, zehren die Schulden das operative Ergebnis nicht auf, bläht das Unternehmen die Bewertung nicht durch Aktienrückkäufe auf – hier ist es hilfreich zu verstehen, was eigene Aktien sind. Die Daten zu den Veröffentlichungen sind im Bereich Finanzberichte der Emittenten zusammengestellt.

Die Wachstumshypothese wird am Tempo geprüft. Zu betrachten ist nicht der letzte Sprung, sondern die durchschnittliche jährliche Wachstumsrate über mehrere Zeiträume und die Frage, wie reproduzierbar dieses Tempo ist: ob es von einer Ausweitung des Marktes getragen wird oder von einem einmaligen Vertrag. Eine nützliche Unterscheidung ist die nachhaltige Wachstumsrate: Sie zeigt, welches Wachstum ein Unternehmen aus dem eigenen Gewinn finanzieren kann, ohne ständig neues Kapital aufzunehmen.

Für die eine wie für die andere Hypothese gibt es eine günstige Plausibilitätsprüfung: das Erwartete mit der risikolosen Alternative zu vergleichen. Übersteigt die Rendite, die Sie von einem riskanten Wertpapier verlangen, nicht die einfache Rendite bis zur Fälligkeit der Staatsanleihen aus dem Bereich OFZ, dann ist die Hypothese das eingegangene Risiko nicht wert.

Häufige Verwechslungen

Ein niedriger Kurs je Aktie ist keine Substanz. Ein Wertpapier, das für einen kleinen Betrag zu haben ist, ist nicht günstig – das erklärt der Beitrag warum der Kurs einer einzelnen Aktie nichts über das Unternehmen aussagt.

Ein Kurssprung an einem Tag oder in einem Monat ist kein Wachstum. Ranglisten der Kursentwicklung messen die Veränderung der Notierung über einen Zeitraum und nicht die Entwicklung des Unternehmens; bei Dividendenpapieren erweist sich ein kräftiges Minus häufig als technischer Dividendenabschlag und nicht als Verschlechterung der Lage.

Eine aufsichtsrechtliche Beschränkung ist keine Laune des Managements. Bei Banken ist die Fähigkeit, gleichzeitig zu wachsen und auszuschütten, durch eine aufsichtsrechtliche Vorgabe begrenzt, und das ist eine mechanische Beschränkung, keine Entscheidung über die Strategie.

Was daraus folgt

Legen Sie sich nicht auf einen „Typ von Wertpapier“ fest, sondern darauf, welche Aussage Sie prüfen. Bei der Substanz ist es eine Aussage über die falsche Bewertung eines vorhandenen Gewinns; beim Wachstum eine über das künftige Tempo, das Sie für erreichbar halten. Sobald die Aussage formuliert ist, hat sie eine Bedingung, unter der sie widerlegt ist: Ist der Gewinn verschwunden, ist die Substanzidee tot; hat sich das Tempo verlangsamt, ist die Wachstumsidee tot, selbst wenn der Kurs sich vorerst hält. Die Auswahl von Wertpapieren nach Kennzahlen und Kursentwicklung beginnen Sie am bequemsten im Bereich Aktien, unbekannte Begriffe schlagen Sie im Glossar nach.

Ein ehrlicher Vorbehalt: Der Beitrag behauptet nicht, welche der beiden Gruppen mehr einbringt. Ein solcher Vergleich erfordert eine Berechnung der Rendite nach Wertpapierklassen über einen langen Horizont, und die Daten dafür enthält dieser Beitrag nicht.