CFA: ein digitales Recht auf der Plattform des Betreibers, kein Wertpapier

Ein CFA – ein digitaler Finanzvermögenswert (russisch „ziffrowoi finansowy aktiw“) – ist ein digitales Recht, das nicht bei einer Verwahrstelle, sondern in einem Informationssystem auf einem verteilten Register ausgegeben und verbucht wird. In der für Privatanleger verständlichsten Form handelt es sich um eine Geldforderung: Ein Unternehmen hat Geld aufgenommen und sich verpflichtet, es mit Ertrag zurückzuzahlen – zu den Bedingungen, die im Emissionsbeschluss festgehalten sind. Grundlage ist das russische Bundesgesetz Nr. 259-FZ vom 31. Juli 2020 „Über digitale Finanzaktiva, digitale Währung …“. Ein Wertpapier ist ein CFA nicht, und fast alle Unterschiede zur gewohnten Anleihe ergeben sich aus diesem einen Umstand.

Gleich vorweg zur Reichweite dieses Textes: In TradeAlmanac gibt es keine CFA-Emissionen. Wir führen Anleihen, und über sie lässt sich derselbe Schuldner prüfen, wenn er sich auch an der Börse Geld leiht. Wo die Emissionen selbst zu finden sind und wobei unsere Bereiche dabei helfen, steht weiter unten. Einzelfragen – der Vergleich mit der Anleihe, der Kauf, die Steuer, die Risiken, der Verkauf bis zur Fälligkeit – werden gesondert behandelt; die Links stehen dort, wo die jeweilige Frage aufkommt.

Welches Recht hinter dem Registereintrag steht

Das Gesetz nennt, welche Rechte als CFA ausgestaltet werden können: eine Geldforderung, Rechte aus emissionsfähigen Wertpapieren und eine Beteiligung am Kapital einer nicht börsennotierten Aktiengesellschaft. Die Bezeichnung „digitaler Finanzvermögenswert“ selbst verrät nicht, welches davon Sie vor sich haben. Das verrät der Emissionsbeschluss – das Dokument, in dem der Emittent die Bedingungen festlegt: was er sich zu tun verpflichtet, wann und wovon die Zahlung abhängt.

Daraus folgt die erste Unterscheidung, die man sich merken sollte. Das verteilte Register ist eine Form der Verbuchung: Der Eintrag darin bestätigt, dass das Recht Ihnen gehört. Gezahlt wird aus diesem Recht aber weder vom Register noch vom Betreiber, sondern von demjenigen, der es ausgegeben hat. Die Technologie beantwortet die Frage „Wem gehört das?“, die Frage „Wird gezahlt?“ beantwortet allein die Lage des Schuldners. Darin unterscheidet sich ein CFA auch von digitaler Währung, mit der er wegen des ähnlichen Wortes oft verwechselt wird: Hinter einem digitalen Finanzvermögenswert steht ein Verpflichteter, hinter digitaler Währung nicht.

Deshalb beginnt die Prüfung eines CFA mit denselben Fragen wie die Prüfung jeder Schuld. Wer ist verpflichtet? Was genau wird versprochen? Hängt die Zahlung von einer externen Kennzahl ab? Wodurch ist die Verbindlichkeit besichert? Die Antworten stehen im Emissionsbeschluss – in der werblichen Beschreibung der Emission fehlen sie möglicherweise.

Betreiber des Informationssystems und Betreiber des Tauschs: Wo der Eintrag liegt

Die Emission eines CFA läuft über den Betreiber eines Informationssystems – eine Organisation, die im Register der Bank von Russland eingetragen ist. Geschäfte zwischen Anlegern nach der Platzierung laufen über einen Betreiber für den Tausch von CFA, und auch er ist im Register der Bank von Russland verzeichnet. Beide Register veröffentlicht die Zentralbank auf ihrer Website. Die erste Prüfung verlangt daher kein Vertrauen in irgendjemandes Worte: Steht die Plattform, auf der Ihnen der Vermögenswert angeboten wird, im Register?

Diese Konstruktion hat eine Folge, die es bei Wertpapieren nicht gibt. Ein Wertpapier verbucht eine Verwahrstelle, und man kann es von einer Verwahrstelle zu einer anderen übertragen, indem man den Intermediär wechselt. Ein CFA lebt innerhalb der Plattform, auf der er ausgegeben wurde: Zu einem anderen Betreiber lässt er sich nicht übertragen. Im allgemeinen Orderbuch der Börse wird er nicht gehandelt, sodass die Frage „An wen verkaufe ich das bis zur Fälligkeit?“ von den Regeln der konkreten Plattform abhängt und davon, ob sich dort ein Käufer findet. Wie der Verkauf funktioniert und warum er scheitern kann, behandelt der Beitrag über den Sekundärmarkt für CFA.

Dieselbe Schuld, eine andere Hülle

Steht hinter einem CFA eine Geldforderung, ähnelt er wirtschaftlich einer Anleihe: Sie verleihen Geld und erwarten die Rückzahlung mit Ertrag. Das Kreditrisiko ist dabei dasselbe – es ist die Verbindlichkeit eines bestimmten Emittenten, und die Hülle verringert es weder noch vergrößert sie es. Verschieden ist alles, was die Verbindlichkeit umgibt.

• Rechtsnatur. Eine Anleihe ist ein Wertpapier, ein CFA ein digitales Recht. Regeln, die man vom Wertpapiermarkt kennt, darf man nicht stillschweigend als geltend voraussetzen: Jede muss geprüft werden.
• Dokumente. Ein CFA hat keinen Wertpapierprospekt. Die Bedingungen stehen im Emissionsbeschluss, der auf der Website des Betreibers veröffentlicht ist.
• Offenlegung. Der Emittent eines CFA legt keine Angaben nach den Regeln des Wertpapiermarkts offen: Den verpflichtenden Strom von Mitteilungen, der eine börsennotierte Emission begleitet, gibt es bei einem digitalen Recht nicht.
• Verbuchung. Statt der Verbuchung bei einer Verwahrstelle – ein Eintrag im System des Betreibers.
• Handel. Statt des Orderbuchs der Börse – Geschäfte innerhalb der Plattform.

Einzeln betrachtet wirkt jeder Punkt wie ein technisches Detail. Zusammen bedeuten sie, dass die Stützen, die ein Anleihegläubiger gewohnt ist – öffentliche Mitteilungen des Emittenten und der Börsenkurs, an dem sich ablesen lässt, wie der Markt dessen Schulden einschätzt –, beim CFA entweder anders funktionieren oder fehlen. Den ausführlichen Vergleich nach Verbuchung, Offenlegung, Liquidität, Schutz des Inhabers und Steuer bietet der Beitrag zur Wahl zwischen CFA und Anleihe.

Welche Emissionen ohne den Status eines qualifizierten Anlegers offenstehen

Den Zugang regelt die Anweisung Nr. 7176-U der Bank von Russland vom 23. September 2025. Sie gilt seit dem 1. Januar 2026 und hat die Anweisung Nr. 5635-U vom 25. November 2020 ersetzt; Texte, die vor diesem Datum verfasst wurden, beschreiben also die frühere Ordnung. Die Grenze verläuft danach, wie die Zahlung gestaltet ist, und bei Emissionen ohne Betragsgrenze zusätzlich nach dem Kreditrating des Emittenten.

1. Ohne Betragsgrenze stehen einem nicht qualifizierten Anleger CFA offen, deren Zahlung nicht von variablen Kennzahlen abhängt – sofern der Emittent ein hohes Kreditrating hat. Welche Ratingstufen als ausreichend gelten, legt der Vorstand der Bank von Russland fest.
2. Innerhalb eines Jahreslimits – CFA, deren Ertrag von der Inflation, dem Leitzins, dem Preis eines Edelmetalls oder dem Kurs einer Aktie abhängt. Die Grenze liegt bei 600 000 ₽ pro Jahr; wird der Vermögenswert getilgt oder verkauft, steht das Limit wieder zur Verfügung.
3. Nur qualifizierten Anlegern – alle übrigen Emissionen.

Aus dieser Stufung folgt, dass ein und derselbe Emittent sowohl eine Emission haben kann, die allen offensteht, als auch eine, die nicht qualifizierten Anlegern verschlossen ist: Entscheidend ist die Zahlungsformel. Und noch etwas: Die Zulassung ist keine Bewertung der Verlässlichkeit. Die Zentralbank begrenzt die Komplexität des Vermögenswerts und den Betrag, verspricht aber nicht, dass der Emittent zahlt. Wie der Kaufweg aussieht, wie das Limit angerechnet wird und was man vor dem Geschäft im Emissionsbeschluss lesen sollte, erläutert der Beitrag darüber, wie man CFA kauft.

Die Steuer wird getrennt von den Wertpapieren berechnet

Für Geschäfte mit CFA gilt eine eigene Bemessungsgrundlage: Das Resultat aus digitalen Rechten wird für sich berechnet, nicht zusammen mit Aktien und Anleihen. Die Steuersätze sind dieselben wie bei Kapitalerträgen allgemein: 13 %, solange die jährliche Bemessungsgrundlage 2,4 Mio. ₽ nicht übersteigt, und 15 % oberhalb dieser Schwelle. Die Steuer behält ein Steuerabzugsverpflichteter ein – der Betreiber des Informationssystems oder der Betreiber des Tauschs, über den die Zahlung lief. Diese gesamte Ordnung ist in einer eigenen Vorschrift festgehalten, die seit 2023 gilt – Artikel 214.11 des russischen Steuergesetzbuchs (NK RF).

Die eigene Bemessungsgrundlage ist keine Formalie, sie hat praktische Folgen. Ein Verlust aus CFA mindert keinen Gewinn aus Wertpapieren: Die Verlustverrechnung, die man innerhalb eines Brokerkontos gewohnt ist, greift über diese Grenze hinweg nicht. Auch Anlegerabzüge gelten für CFA nicht – weder die Abzüge für das IIS (individuelles Investmentkonto) noch die Vergünstigung für langes Halten. Einen CFA allein nach dem Zinssatz mit einer Anleihe zu vergleichen, ist deshalb nicht möglich: Bei einem Wertpapier, das auf einem begünstigten Konto oder lange genug gehalten wird, wird das Resultat nach Steuern nach anderen Regeln berechnet. Wie die Bemessungsgrundlage aufgebaut ist, wer die Steuer einbehält und was in diesem Regime fehlt, erläutert der Beitrag zur Besteuerung von CFA.

Wo man Emissionen findet und was bei uns über den Schuldner zu sehen ist

CFA-Emissionen sieht man sich dort an, wo sie ausgegeben wurden. Die Liste der Betreiber von Informationssystemen und der Betreiber des Tauschs findet sich in den Registern auf der Website der Bank von Russland. Die Emissionen selbst und die Beschlüsse dazu – auf den Websites der Betreiber.

In TradeAlmanac gibt es keine CFA-Emissionen – weder Bedingungen noch Kurse noch eine Zahlungshistorie, und wir tun auch nicht so, als gäbe es sie. Wir führen Anleihen, und das ist aus einem Grund nützlich: Der Schuldner eines CFA und der Schuldner einer Anleihe sind ein und dieselbe Person. Leiht sich der Emittent auch an der Börse Geld, finden sich seine öffentlichen Spuren bei uns an mehreren Stellen.

• Anleihebereich – börsengehandelte Emissionen, unter denen sich Wertpapiere desselben Emittenten finden lassen. Die Rendite, die der Markt für seine Anleihen verlangt, ist eine unabhängige Bewertung desselben Kreditrisikos; den Zinssatz eines CFA damit zu vergleichen, ist nur sinnvoll, wenn man die Unterschiede beim Ausstieg und bei der Steuer berücksichtigt.
• Chronik der Ausfälle und technischen Ausfälle – offengelegte Fälle, in denen Verbindlichkeiten aus Anleihen nicht erfüllt wurden. Ein Emittent, der eine Zahlung auf ein Wertpapier versäumt hat, bleibt derselbe Schuldner auch bei seinen digitalen Rechten.
• Ereigniskalender – Termine von Kupons, Tilgungen und Put-Optionen bei Anleihen sowie Veröffentlichungen von Finanzberichten. Das ist eine allgemeine Liste der nächsten Termine für den gesamten Markt mit Auswahl der Ereignisart, keine Seite eines einzelnen Emittenten.

Diese Prüfung hat Grenzen, und man sollte sie im Voraus kennen. Sie sagt etwas über den Schuldner, nicht über die Emission: Besicherung, Rang und Zahlungsformel eines konkreten CFA stehen nur in seinem Emissionsbeschluss. Und sie ist nicht immer möglich: Ein Emittent, der nie mit Anleihen an die Börse gegangen ist, hinterlässt in unseren Bereichen keine Spuren. Dann bleiben als Stütze nur der Emissionsbeschluss und das, was der Emittent selbst über sich mitteilt. Dass ein solcher Emittent in der Chronik der Ausfälle fehlt, beweist nichts – dorthin hätte er gar nicht gelangen können.

Welche Risiken der Inhaber neben dem Zinssatz trägt

Die Risiken eines CFA setzen sich aus dem bereits Genannten zusammen, und es hilft, sie nebeneinander zu sehen.

Das Kreditrisiko ist das wichtigste und kein neues: Es zahlt der Emittent, und wenn er nicht zahlen kann, bleibt der Eintrag im Register ein Eintrag über ein nicht erfülltes Recht. Das Liquiditätsrisiko ist beim CFA schärfer als bei einem börsengehandelten Wertpapier: Der Vermögenswert ist auf seiner Plattform eingeschlossen, und bis zur Fälligkeit kommt man unter Umständen gar nicht heraus. Das Informationsrisiko ergibt sich daraus, dass es keine Offenlegung nach den Regeln des Wertpapiermarkts gibt: Hat der Emittent auch keine börsengehandelten Wertpapiere, gibt es über ihn womöglich überhaupt keinen verpflichtenden öffentlichen Mitteilungsstrom. Schließlich das Risiko der Plattform selbst: Den Eintrag über Ihr Recht führt der Betreiber, und was bei einer Störung oder beim Rückzug des Betreibers vom Markt damit geschieht, bestimmen das Gesetz und die Regeln des Systems – man liest sie vor dem Kauf, nicht danach.

Das Rating, das eine Emission für nicht qualifizierte Anleger öffnet, beseitigt diese Risiken nicht: Ein Kreditrating ist eine Bewertung, keine Garantie. Wie sich jedes dieser Risiken äußert und an welchem Merkmal es schon vor dem Geschäft zu erkennen ist, behandelt der Beitrag über die Risiken von CFA.

Wann das Gesagte nicht mehr stimmt und für wen CFA nicht geeignet sind

Die Rechtsgrundlage für CFA ist derzeit in Bewegung. Das russische Bundesgesetz Nr. 282-FZ vom 4. August 2026 „Über digitale Währungen und digitale Rechte“ führt eine neue Regulierung digitaler Rechte ein und ersetzt das Gesetz Nr. 259-FZ schrittweise. Der Übergang erfolgt in Etappen; welche Vorschrift am Tag Ihres Geschäfts gilt, beantwortet daher die geltende Fassung, nicht dieser Text. Dasselbe gilt für den Zugang: Die Ratingstufen für Emissionen ohne Betragsgrenze legt der Vorstand der Bank von Russland fest, und man gleicht sie zum Kaufdatum ab. Die Höhe des Jahreslimits ist zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Beitrags angegeben. Und die Regeln der konkreten Plattform – Gebühren, Ablauf der Geschäfte, Bedingungen für die Auszahlung von Geld – bestimmt der Vertrag mit dem Betreiber; eine allgemeine Antwort darauf gibt es nicht.

Es gibt Situationen, in denen ein CFA schlecht zur Aufgabe des Anlegers passt.

• Das Geld könnte bis zur Fälligkeit benötigt werden. Der Ausstieg hängt von einem Käufer auf derselben Plattform ab, und der findet sich womöglich nicht.
• Die Rechnung baut auf Steuervergünstigungen auf. Abzüge für das IIS und die Vergünstigung für langes Halten gibt es bei CFA nicht.
• Verluste und Gewinne sollen in einem Resultat verrechnet werden. Ein Verlust aus CFA mindert den Gewinn aus Wertpapieren nicht.
• Es braucht öffentliche Spuren des Schuldners. Ohne börsengehandelte Anleihen des Emittenten lässt er sich über unsere Bereiche nicht prüfen.
• Die Zahlungsformel ist unverständlich. Die Bindung des Ertrags an Inflation, Zinssatz, Metall oder Aktie verändert sowohl das Resultat als auch die Zugangskategorie.

Alles Gesagte läuft auf eine Frage hinaus, die von der Technologie nicht abhängt: Wem genau leihen Sie Geld, und was wissen Sie über ihn außer dem versprochenen Zinssatz?